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20/03/19

Na primeira parte deste artigo demonstramos, com o caso da Sumol + Compal, que o mercado não é 100% eficiente, nesta segunda parte pretendemos responder à pergunta “Seria possível encontrar exemplos gritantes de ineficiência do mercado em ativos mais líquidos?” Existem no presente diversos ativos avaliados pelo mercado a preços que parecem poucos racionais, sendo que neste artigo mencionaremos apenas um de vários exemplos de avaliações por parte do mercado que não parecem responder a qualquer juízo de bom-senso. Como já referido em anteriores artigos (ex: Bitcoin e a origem das bolhas financeiras) os preços no curto-prazo dos diferentes ativos são muitas vezes determinados pelo comportamento irracional dos investidores e não tanto pelos fundamentais desses próprios ativos.   Renault: Com 10,76 milhões de veículos ligeiros comerciais e de passageiros vendidos no ano passado (2018), numa subida homóloga de 1,4%, o grupo Renault (Aliança franco-japonesa que junta a própria Renault + Nissan + Mitsubishi) é o grupo automóvel com maior número de carros ligeiros vendidos no mundo. Qual foi então a evolução das ações da Renault em 2018? O preço das ações da Renault caiu de EUR 100 em abril de 2018 para EUR 50 euros no final de 2018.   Gráfico da cotação da Renault:   A Renault é um caso interessante, porque coincidiram uma série de acontecimentos adversos, tanto internos como externos. A ameaça iminente que os veículos elétricos representam, e, além disso, um escândalo de primeira linha com Carlos Ghosn (CEO da Renault), detido no Japão, aguardando julgamento e acusado de má conduta financeira, levou a que avaliação atual da Renault, na verdade, se assemelhe a uma “aberração financeira”.   O valor de mercado das suas participações: na Nissan (a Renault detém 43,4% da Nissan) e na Daimler (a Renault detém 1,55%) valem 14 mil milhões de euros; mas se somarmos a posição líquida de caixa de 3 mil milhões de euros – e excluindo  o valor do RCI Banque no valor de 4,3 mil milhões e ainda da participação na JV chinesa que vale cerca de 500 milhões – temos um valor total é de 17 mil milhões. Isso é quase 1000 milhões de euros a mais face ao valor de mercado atual da Renault, o que à primeira vista não faz sentido algum. Isto porque, com cada uma das ações da Renault que compramos no mercado hoje, adquirimos de forma gratuita o negócio de fabricação de automóveis da própria Renault (equivalente a 3,5 milhões de carros vendido todos os anos), bem como a divisão de serviços financeiros RCI Banque.   Importa referir a Renault não tem dívida líquida, mas sim os já referidos EUR 3 mil milhões em caixa. (O mercado poderá eventualmente estar a descontar algum dado desconhecido).   Esta constatação não é exclusiva deste grupo. Muitas vezes é designado de desconto de conglomerado, mas tipicamente é mais significativo quando as várias participações são em empresas com pouca ou nenhuma complementaridade. Mas justifica-se???   A conclusão a retirar é que, apesar do sucesso da gestão passiva nos tempos recentes o mercado, não é eficiente na formação do preço em todos os ativos e o tempo todo. Na nossa ótica o mercado é eficiente na avaliação dos ativos apenas no longo prazo, sendo que acreditamos que uma boa seleção dos ativos permite obter rentabilidades superiores ao mercado. No entanto, esta tarefa não é fácil, já que, na maioria das vezes a razão pertence ao mercado.   “Market can remain irrational a lot longer than you and I can remain solvent” - John Maynard Keynes

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29/10/18

O mundo financeiro permite que os diversos intervenientes no mercado estejam expostos a uma enorme variedade de ativos mobiliários através de um conjunto de veículos financeiros, tais como os fundos de investimento. Normalmente, o objetivo de investir num fundo de investimento é o de obter um retorno que, depois de retiradas as comissões associadas, seja superior ao seu benchmark (índice de referência). De outro modo, qualquer investidor racional dirigirá o seu capital para um instrumento que apenas replique o comportamento do índice a custo baixo, como é o caso de um ETF (Exchange-Traded Fund).   Na pesquisa de determinado fundo, existe um conjunto de variáveis/estatísticas que se deve ter em conta. Todavia, alguns desses pontos acabam por ser negligenciados na tomada de decisão na medida em que existe uma tendência de simplificação, isto é, incidir apenas sobre o historial de sucesso do gestor do fundo. Entre este e outros erros que devem ser evitados, destacamos os seguintes:   Seleção baseada exclusivamente nas rentabilidades históricas: Em qualquer documento de informação fundamental ao investidor aparece a seguinte expressão: “Rentabilidades passadas não são garantia de rentabilidades futuras”. Apesar de ser uma constatação óbvia, existe uma tendência quase intuitiva de nos focarmos nesta variável. Ora, se o gestor já provou ser bom no passado, por que razão não o será no futuro? Infelizmente, a realidade demonstra-nos que a probabilidade de encontrar gestores que consigam superar de forma sistemática o seu índice de referência é inferior a 10% num período superior a 5 anos. Este aspeto pode ser justificado pela teoria da reversão para a média onde se afirma que empresas com retornos elevados atraem competição que, por sua vez, diminui os resultados das empresas que já existem no mercado. Como consequência, a cotação da ação acaba por, ao longo do tempo, refletir esse evento (queda das ações).     Seleção sem considerar o horizonte temporal de investimento: A escolha deve ser realizada de acordo com os objetivos que se pretendem atingir. Um fundo de ações, por exemplo, é considerado arriscado pela sua natureza de maior volatilidade, porém, se o horizonte temporal é de vários anos, talvez seja a escolha mais acertada. Se optarmos por outra classe de ativos como obrigações ou liquidez, o objetivo de investimento poderá ser diferente. O importante a reter é que metas de curto (longo) prazo devem ser preenchidas por instrumentos financeiros também de curto (longo) prazo.   Ignorar a política de investimento: Qualquer fundo tem uma finalidade cujo gestor tem o dever de respeitar, e que está incluído em documentos como a Factsheet e o KIID (Documento de Informação Fundamental ao Investidor). As linhas de pensamento do investidor e do gestor devem estar alinhadas. Para facilitar, existem determinadas expressões que aparecem frequentemente em fundos com certas características. A título de exemplo, num fundo de ações, é comum ver-se na descrição da política de investimento a seguinte expressão: “Gerar apreciação de capital a longo prazo”. Aliás, até observamos outra nota referente ao período de investimento recomendável: “superior a 3 anos”. No entanto, apesar da pertinência destes princípios elementares, revelam-se ainda assim insuficientes para conhecer com rigor a política seguida pelo fundo/gestor.     Não considerar investimentos redundantes: De um modo geral, os investidores detêm em carteira mais do que um fundo de investimento. Como tal, o carácter de diversificação não estará presente se esses fundos detiverem os mesmos ativos em carteira. Ou seja, a subscrição de vários fundos não implica necessariamente maior diversificação para o portfólio. É crucial decompor o mesmo para perceber o seu cerne e, assim, evitar maior risco, sem que o investidor esteja ciente desse facto.     Excluir o valor total das comissões: A taxa global de custos é deduzida na rentabilidade do fundo e inclui a comissão de gestão, a comissão de depósito, a taxa de supervisão e outros custos operacionais, sendo que exclui os custos de transação. A longo prazo apresenta um elevado impacto na rentabilidade da carteira. Tal como afirmou Warren Buffet: “o desempenho vai e vem. As comissões nunca desaparecem”.       Conclusão Sugerimos que esta checklist seja analisada com cuidado antes de decidir alocar o seu capital. Os fundos de investimento são uma boa forma dos investidores construírem a sua carteira, mas não estão completamente isentos de riscos. A fim de garantir que se escolhe o instrumento correto, os investidores devem prestar atenção ao cumprimento da sua política de investimento, aos procedimentos de gestão de risco, ao posicionamento histórico para verificar coerência, e à causa da performance para averiguar se os retornos passados são resultado de gestão ativa ou incremento de risco.    

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12/10/18

Um ativo que acaba de encarecer tornar-se mais atrativo? Como os mercados financeiros viram o nosso mindset do avesso e como podemos estar conscientes destes fatores.   O que leva à criação de bolhas nos mercados financeiros?   Podemos afirmar que, nos mercados Financeiros, os investidores sentem-se atraídos por ativos que no passado recente obtiveram uma grande valorização (um paradoxo quando olhamos para os restantes mercados onde os indivíduos compram mais quando o bem se torna mais barato). Muitas vezes, o que os investidores pensam é que, se hoje está mais caro do que ontem é porque o ativo é realmente bom, e se o ativo é bom, amanhã será ainda mais caro. Este fenómeno promove uma distorção do preço devido ao “efeito de rebanho”.   Um exemplo gritante deste fenómeno foi a febre pelas criptomoedas. Em 2017, a Bitcoin, estrela das criptomoedas, valorizou mais de 1.400%, um valor verdadeiramente astronómico (para termos noção um investimento de USD 1.000 equivaleria a um valor de USD 15.000 em apenas 12 meses), esta valorização explosiva atraiu inúmeros investidores, incluindo aqueles que nunca consideraram investir em ativos financeiros. Qual seria motivo para tal entusiasmo?   O motivo era simples - Hoje estava mais caro do que ontem.   Importa perceber que o que aliciou tantos investidores para esta “bolha” não foi qualquer alteração dos fundamentais deste ativo, até porque a Bitcoin não paga cupões ou dividendos e a sua utilidade como meio de pagamento sempre foi diminuto ou até inexistente. O que atraía os investidores era claro: a expectativa de grandes retornos num curto espaço de tempo. O facto desta “moeda” virtual valorizar de forma sucessiva, incitou a que os investidores desejassem o ativo, o que por sua vez provocava a subida do preço, criando um efeito de bola de neve (a valorização atraía investidores e o interesse valoriza o ativo). Hoje em dia, as ciprotomoedas e, também a Bitcoin, deixaram de estar na moda! Em 2018 e sem qualquer alteração relevante, este ativo desvaloriza mais de 50%, destruindo assim a maior bolha nos mercados financeiros que assistimos nos últimos anos.   O que fazer para evitar as bolhas? Nos próximos parágrafos, mencionaremos três pilares que permitem evitar as bolhas financeiras. A importância do ativo Muitos dos ativos que foram alvos de especulação e que originaram bolhas financeiras não são produtivos e quem os compra tem a esperança de que, no futuro, alguém venha a pagar mais por eles (conforme é descrito pelo princípio de Minsky). Quem investe assim, não é inspirado por aquilo que o ativo produz, mas, sim, porque acredita que outros o desejarão ainda mais no futuro. Esta é, na sua essência, a definição de especulação. É desta forma que surgem as bolhas especulativas. A importância do comportamento humano Nos últimos 40 anos, neurocientistas e psicólogos têm estudado o nosso processo de tomada de decisões, o que nos condiciona como seres humanos e porque fazemos, muitas vezes, as escolhas erradas ao longo da vida. Psicólogos e neurocientistas descobriram duas características que são particularmente relevantes na tomada de decisões. A primeira, é que estamos programados para o curto prazo: o ser humano tende a considerar a possibilidade de ganhos no curto prazo extremamente atrativa. Estes ganhos estimulam os centros emocionais do cérebro e libertam dopamina. Isto torna-nos mais confiantes, estimulados e, de uma forma geral, satisfeitos connosco próprios. A segunda, é a nossa tendência para adotar comportamentos de rebanho: a dor da exclusão social (por exemplo, comprar quando todos estão a vender ou vice-versa) é sentida nas mesmas partes do cérebro que sentem a dor física real. Adotar estratégias de investimentos contrárias é, portanto, um pouco como sermos espancados. Nos últimos 20 anos, tanto as ações tecnológicas como o mercado imobiliário mostraram os excessos extraordinários que podem ser criados pela combinação de uma tese de investimento sensata (no início) com uma enorme especulação. Nestas bolhas, os investidores, a princípio desconfiados, capitulam à prova entregue pelo mercado (subida constante do preço do ativo) e a bolha germina — durante algum tempo — o suficiente para manter a roda a girar. O público investidor festeja o lucro fácil. Mas as bolhas inevitavelmente estouram. E o velho provérbio é mais uma vez confirmado: “Aquilo que o sábio faz no princípio, o tolo faz no fim.”   O investimento inteligente A chave para investir com sucesso é “simples”: comprar bons ativos, que produzam rendimentos, quando estes estão baratos, depois é só manter esses mesmos ativos e não ser sensível aos humores de curto prazo dos mercados. Nunca esquecendo a regra de ouro chamada diversificação. Infelizmente este conceito tão simples não é facilmente aplicável pelos investidores que todos os dias são bombardeados com múltiplas notícias que, em alguns dias, passam a mensagem de que tudo é bom e que os mercados só podem valorizar para logo, no dia seguinte, o sentimento ser exatamente o oposto e parecer que vamos ter o fim do mundo.     Conclusões O investidor deverá ter a disciplina e a coragem de se manter fiel aos seus princípios, não sendo sensível a pêndulos emocionais constantes. Como Benjamin Graham declarou: “Se acredita que o investimento é sólido, devemos manter esse princípio. Mantenha-se fiel e não se deixe arrastar pelas modas, pelas ilusões e pela perseguição constante do lucro rápido. Não é preciso ter uma inteligência de génio para ser um investidor de sucesso. O que é necessário é, em primeiro lugar, uma inteligência razoável; em segundo, bons princípios de atuação; e terceiro e mais importante, firmeza nas convicções.” Nunca deixaremos de ser suscetíveis aos enviesamentos comportamentais. Reconhecendo as nossas limitações, estaremos mais bem preparados para que os processos lógicos assumam o controlo. Só com processos sólidos de tomada de decisões será possível obter resultados consistentes a médio e a longo prazo e evitar as inevitáveis bolhas que vão sendo criadas nos mercados financeiros.